作者/浩海投研 星空下的卤煮
在#生物医药 板块内的各细分领域中，#血制品行业是一门尤为特殊的资源型生意。长期以来，资本市场都将其视为一个需求旺盛的赛道，业绩稳定可预期，堪称资金“避风港”。
但自2025年以来，血制品赛道整体承压，去年全年和今年一季度营业总收入同比增速为0.55%和-19.90%，归母净利润更是连连大跌，同比增速为-34.55%和-53.17%。股价表现也非常挣扎，今年前四个月跑输生物医药板块超过13%，是跌幅最深的子板块之一，估值已处于低位。
血制品行业的困境在于供需两端的全面重塑，一方面，“十四五”期间采浆站数量增长带来上游供给扩张；另一方面，受医保支付方式改革等影响，人血白蛋白和静丙这两个主要品种的院内需求遭到一定程度压制。虽然整体仍然处于紧平衡状态，但行业以往供不应求的盛景可是一去不复返了。
一、供给端扩容，支付端严格
血制品的原料是人血浆，而人血浆来自采浆站，采浆站数量以及相应的采浆量多寡就决定了能撑起一个多大规模的血制品行业。全球范围内，约70%的采浆站都在美国，而2023年我国千人血浆供应水平只有8.2升，距离世界卫生组织千人供应10升的白蛋白自给自足标准线尚存一定距离。
血浆供给量不受限于国内采浆站的准入要求，不能随意开设。不过“十四五”以来，采浆站建设开始提速，2024年采浆量同比大增10.9%，2025年采浆量增长虽然有所放缓，也仍然同比增长5.6%至超过1.4万吨。
国内主要血液制品企业获批浆站情况 来源：上海莱士公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理
而医保对血制品的报销要求也比较严格，以人血白蛋白为例，一般需满足特定重症/抢救指征+白蛋白＜30g/L的标准才能报销。所以院内用药基本局限在了救命场景，对需
血制品的集采也在稳步推进，2022年广东牵头11省联盟拉开血制品集采序幕，其后多个省域联盟都把几个主要的血制品品种纳入集采范围。虽然整体降价温和，不必恐慌，但终归对行业的利润水平形成长期压力。
二、新规指引行业格局
除了供需两个方面的扭转之外，今年也有几部监管新规在重塑血制品行业的合规边界。
首先是在1月公布，5月中旬起正式施行的《药品管理法实施条例》中，规定了血液制品不得委托生产的红线，且企业需要采用信息化手段来记录生产、检验过程数据。4月份，药监局综合司发布了《关于做好生物制品分段生产有关工作的通知》，细化了对生物制品分段生产的监管要求。
以往，血制品等生物制品生产企业需要把原液生产和制剂罐装等环节限制在同一场地内，运营成本很高。随着监管要求的明确，企业可以在自身体系内部把生产过程安排到不同的生产线和生产基地，提升对血浆的利用程度。
对行业来说，这一系列政策明显对以往投资并购项目较多，拥有多个生产基地的大型血制品企业更加有利，这些龙头可以借此建立起更显著的规模效应。
三、行业愁云密布
2025年以来，国内血制品行业普遍惨淡。业内主要上市公司的业绩都出现疲软甚至下滑。
国内血制品企业业绩情况 来源：网络
#天坛生物（600161）作为行业“国家队”，拥有业内最多的采浆站和最高的采浆量。2025年虽然营收保持正增长（+8.1%）至65.2亿元，
至于业绩不振的原因，上市公司及行业分析高度一致，主要归结于供需错配、医保支付及集采等因素的扰动，终端价格下跌的缘故。今年起，生物制品增值税率还将从3%调整为13%，血制品企业由此承担的税负也会相应提升。
当然，也有企业一季度业绩已经出现了修复态势。#上海莱士（002252）是营收规模比天坛生物更大的行业龙头，其2025年营收缩水10.13%至73.48亿元，归母净利润录得15.77亿元（-25.6%）。今年一季度虽然营收仍然同比下降了24.75%，但归母净利润有所好转，环比增长了197%。
至于环比改善原因，上海莱士主要在渠道营销方面做了变革。从以价换量切换到终端动销模式，来打破供需错配。
四、高附加值产品仍是痛点
整体来看，笔者认为2026年的血制品行业仍然处在寻底阶段。对企业来讲，哪里需要补课呢？
老生常谈的还是品种革新，人血白蛋白和静丙仍然是国内血制品企业的主力品种，占营业收入比例从50%左右至近90%不等，而跨国企业仍然把持着像重组凝血Ⅷ因子这样的高毛产品的大部分市场份额。
但这里确实存在几个现实因素，首先是附加值产品的得率低且需要额外设备，其研发生产得有充足的原料血浆做支撑才能覆盖成本。但国内血浆供给还是在紧平衡阶段，企业只得把有限的原料投入到刚需量大的白蛋白和静丙品种。而且凝血因子等产品国内应用不多，医保覆盖不足，所以整体需求有限，市场存在较高的不确定性。
当然，行业也在探索创新。上海莱士自主研发的血友病创新药SR604已经在做Ⅲ期临床准备，I/Ⅱ期临床数据非常不错。血友病是一种出血性疾病，虽然属于罕见病，不过因为曾在欧洲王室中频繁出现所以知名度还是较高的，目前全国患者大约在4万人。
总之，血制品的迭代升级尚需时日。不过随着原料供需矛盾的逐渐缓解，无论是附加值还是应用场景都有望出现一定改善。
采浆总量与白蛋白、静丙批签发 来源：年报/国投证券
2026年是血制品行业经历阵痛和转型的关键时期，短期内业绩仍然承压。未来，只有那些能够巩固浆站资源、加速高端创新、优化产品结构的企业，才能在行业调整中脱颖而出，分享长期成长红利。
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